Оборотные средства (оборотный капитал, мобильные активы, текущие активы, оборотные активы) — это активы предпри­ятия, возобновляемые с определенной регулярностью для обеспече­ния текущей деятельности, вложения в которые, как минимум, одно­кратно оборачиваются в течение года или одного производственного цикла, если последний превышает год.

Под оборачиваемостью вло­жений в данном случае подразумевается трансформация оборотных средств, происходящая на предприятии циклически, один цикл кото­рой может быть представлен следующим образом: а) денежные средства вкладываются в производственные запасы; б) запасы по­ступают в производство; в) произведенная продукция поступает на склад; г) готовая продукция отгружается покупателю; д) денежные средства за проданную продукцию поступают на счет продавца; е) денежные средства вновь используются для приобретения сырья и материалов и т. д.

Выделяют следующие укрупненные компоненты оборотных акти­вов, имеющие значение в системе финансового менеджмента: произ­водственные запасы, дебиторскую задолженность, денежные средства и их эквиваленты. Как и в отношении других объектов управления, входящих в сферу интересов финансового менеджера, речь идет не о предметно-вещностном составе оборотных актинов, а о политике оп­тимального управления вложениями в эти активы. Рассмотрим по­следовательно особенности управления отдельными элементами обо­ротных активов.

Производственные запасы. В системе управления финансами этот объект понимается в более широком аспекте, нежели просто сы­рье и материалы, необходимые для производственного процесса. К нему также относятся незавершенное производство, готовая про­дукция, товары для перепродажи и др. Для финансовых менеджеров и аналитиков предметно-вещностная природа запасов не имеет осо­бого значения; важна лишь общая сумма денежных средств, «омертв­ленных» в запасах в течение технологического (производственного) цикла; именно поэтому можно объединить эти на первый взгляд раз­нородные активы в одну группу.

Управление запасами имеет огромное значение как в технологи­ческом, так и в финансовом аспекте. С позиции управления финан­сами предприятия запасы — это иммобилизованные средства, т. е. средства, в известном смысле отвлеченные из оборота.

Понятно, что без такой вынужденной иммобилизации не обойтись, однако вполне естественно желание минимизировать вызываемые этим процессом косвенные потери, с определенной долей условности численно рав­ные доходу, который можно было бы получить, инвестировав соот­ветствующую сумму в какой-то альтернативный проект (например, альтернативой «омертвлению» средств в запасах является размеще­ние некоторой их части в банке под проценты или приобретение ли­квидных ценных бумаг).

Кстати, эти косвенные потери при опреде­ленных обстоятельствах могут стать и прямыми. Исследования пока­зывают, что при вынужденной реализации активов, например в случае банкротства компании, многие оборотные средства «вдруг» попадают в разряд неликвидов, а вырученная за них сумма может быть гораздо ниже учетной стоимости.

Формализация политики управления запасами требует ответа на следующие вопросы: а) можно ли в принципе оптимизировать по­литику управления величиной запасов; б) какой объем запасов яв­ляется минимально необходимым; в) когда следует заказывать оче­редную партию запасов; г) каков должен быть оптимальный объем заказываемой партии?

Ответы на все эти вопросы даются в теории управления запасами. В частности, показано, что при некоторых ограничениях и предпосыл­ках можно рассчитать размер оптимальной партии заказа (Economic Order Quantity, EOQ); соответствующая формула имеет вид:

где EOQ — объем партии в единицах; F — стоимость выполнения одной партии заказа; D — общая потребность в сырье на период, ед.; Н — затраты по хранению единицы сырья.

В рамках этой теории разработаны и схемы управления заказами, позволяющие с помощью ряда параметров формализовать процедуру обновления запасов, в частности определить уровень запасов, при котором необходимо делать очередной заказ. Одна из таких схем вы­ражается системой моделей:

RP = MUxMD,

SS = RP – AUxAD,

MS = RP+EOQ – LUxLD,

где AU — средняя дневная потребность в сырье, ед.; AD — средняя продолжительность выполнения заказа (от момента размещения до момента получения сырья), дн.; SS — наиболее вероятный минималь­ный уровень запасов, ед.; MS — максимальный уровень запасов, ед.; RP — уровень запасов, при котором делается заказ, ед.; LU — мини­мальная дневная потребность в сырье, ед.; MU — максимальная днев­ная потребность в сырье, ед.; MD — максимальное число дней вы­полнения заказа; LD — минимальное число дней выполнения заказа.

Дебиторская задолженность. В отличие от производственных за­пасов и незавершенного производства, которые достаточно статичны, не могут быть резко изменены, поскольку в значительной степени определяются сутью технологического процесса, дебиторская задол­женность представляет собой весьма вариабельный и динамичный элемент оборотных средств, существенно зависящий от принятой в компании политики в отношении покупателей продукции.

Посколь­ку дебиторская задолженность представляет собой иммобилизацию собственных оборотных средств, т. е. в принципе она невыгодна предприятию, поэтому с очевидностью напрашивается вывод о ее максимально возможном сокращении. Теоретически дебиторская за­долженность может быть сведена до минимума, тем не менее этого не происходит по многим причинам, в том числе и по причине кон­куренции.

Примечание. Известны различные трактовки термина «иммобилизация»; в данном случае иммобилизация имеет негативный оттенок и понимается как отвлечение денежных средств из активного оборота, т. е. их «омертвление» (хотя в основном и оправдан­ное) в материальных активах и расчетах.

Лингвистический смысл термина та­ков — «омертвленные» средства не являются мобильными, т. е. их нельзя использо­вать произвольно в случае острой необходимости. Иммобилизованные средства не приносят регулярного дохода. В этом смысле понятна роль денежных средств как абсолютно ликвидного актива, хотя при известных обстоятельствах понятие иммо­билизации применимо и к ним — когда денежные средства хранятся как страховой запас и не приносят регулярного дохода.

С позиции возмещения стоимости поставленной продукции про­дажа может быть выполнена одним из трех способов: 1) предопла­та (товар оплачивается полностью или частично до передачи его продавцом), 2) оплата за наличный расчет (товар оплачивается пол­ностью в момент передачи товара, т. е. происходит как бы обмен то­вара на деньги), 3) оплата в кредит (товар оплачивается через опре­деленное время после его передачи покупателю).

Примечание. Рассматриваются лишь наиболее характерные для ста­бильной рыночной экономики способы оплаты купленной продукции. Возможны и другие способы, например оплата в рассрочку, являющаяся разновидностью продажи в кредит и предусматривающая оплату не одной суммой, а периодическими платежами, и бартер.

В рыночной эконо­мике именно последний способ является основным и осуществляется обычно в виде безналичных расчетов, основными формами которых являются платежное поручение, аккредитив, расчеты по инкассо и расчетный чек.

Последняя схема наиболее невыгодна продавцу, по­скольку ему приходится кредитовать покупателя, однако именно она является основной в системе расчетов за поставленную продукцию. При оплате с отсрочкой платежа как раз и возникает дебиторская задолженность по товарным операциям как естественный элемент подобной общепринятой системы расчетов.

Вырабатывая политику кредитования покупателей своей продукции, предприятие должно определиться по следующим ключевым вопросам:

- срок предоставления кредита (чаще всего в компании сущест­вует несколько типовых договоров, предусматривающих предельный срок оплаты продукции);

- стандарты кредитоспособности (критерии, по которым постав­щик определяет финансовую состоятельность покупателя и вытекаю­щие отсюда возможные варианты оплаты);

- система создания резервов по сомнительным долгам (предпола­гается, что, как бы ни была отлажена система работы с дебиторами, всегда существует риск неполучения платежа, хотя бы по форс-ма­жорным; обстоятельствам; поэтому исходя из принципа осторожности необходимо заранее создавать резерв на потери в связи с несостоя­тельностью покупателя);

- система сбора платежей (сюда входят процедуры взаимодейст­вия с покупателями в случае нарушения условий оплаты, совокуп­ность критериальных значений показателей, свидетельствующих о существенности нарушений в оплате, система наказания недобросо­вестных контрагентов и др.);

- система предоставляемых скидок (в рыночной экономике явля­ется обычной практика предоставления скидок в случае оговоренного и достаточно короткого периода оплаты поставленной продукции).

Эффективная система установления взаимоотношений с покупа­телями подразумевает: а) качественный отбор клиентов, которым можно предоставлять кредит; б) определение оптимальных условий кредитования; в) четкую процедуру предъявления претензий; г) контроль за тем, как клиенты исполняют условия договоров.

Как бы ни была эффективна система отбора покупателей, в ходе взаимодействия с ними не исключаются всевозможные накладки, по­этому предприятие вынуждено организовывать некоторую систему контроля за исполнением покупателями платежной дисциплины.

Эта система, называемая системой администрирования взаимоотноше­ний с покупателями, подразумевает:

1) регулярный мониторинг деби­торов по видам продукции, объему задолженности, срокам погашения и др.;

2) минимизацию временных интервалов между моментами за­вершения работ, отгрузки продукции, предъявления платежных доку­ментов;

3) направление платежных документов по надлежащим адре­сам;

4) аккуратное рассмотрение запросов клиентов об условиях оп­латы;

5) четкую процедуру оплаты счетов и получения платежей.

Денежные средства. В условиях рыночной экономики значи­мость денежных средств и их эквивалентов определяется следую­щими причинами: рутинность (необходимость денежного обеспече­ния текущих операций), предосторожность (необходимость погаше­ния непредвиденных платежей), спекулятивность (возможность участия в заранее непредусмотренном выгодном проекте).

Система эффективного управления денежными средствами подразумевает выделение четырех крупных блоков процедур, требующих опреде­ленного внимания финансового менеджера:

а) расчет финансового цикла;

б) анализ движения денежных средств;

в) прогнозирова­ние денежных потоков;

г) определение оптимального уровня де­нежных средств.

Расчет финансового цикла. Ранее было рассмотрено понятие про­должительности операционного цикла D_IK как показателя, характери­зующего длительность периода в среднем, в течение которого денеж­ные средства «омертвлены» в неденежных оборотных активах. Это — оценка прежде всего эффективности производственной и ком­мерческой деятельности.

Что касается финансовой деятельности, од­ним из главных элементов которой является способность предпри­ятия своевременно рассчитываться по своим обязательствам, то для оценки ее эффективности более пригоден показатель продолжитель­ности финансового цикла, численно равный длине временного ин­тервала (в среднем) между оттоком денежных средств в связи с осу­ществлением текущей производственной деятельности и их прито­ком как результатом производственно-финансовой деятельности:

D_IK = Inv_d + AR_d – AP_d

где Inv_d — оборачиваемость средств, «омертвленных» в производст­венных запасах (в днях); AR_d, — оборачиваемость средств, «омертв­ленных» в дебиторской задолженности (в днях); AP_d — оборачивае­мость кредиторской задолженности (в днях); рассчитывается отноше­нием средней кредиторской задолженности к однодневным затратам материальных производственных запасов.

Анализ движения денежных средств. Смысловая нагрузка этого блока определяется прежде всего тем обстоятельством, что с пози­ции контроля и оценки эффективности функционирования предпри­ятия необходимо иметь представление о том, какие виды деятельно­сти генерируют основной объем денежных поступлений и оттоков.

Анализ движения денежных средств позволяет определить сальдо де­нежного потока в результате текущей, инвестиционной и финансо­вой деятельности.

Наиболее распространен в анализе так называе­мый прямой метод, предполагающий идентификацию всех операций, затрагивающих дебет денежных счетов (приток денежных средств) и кредит денежных счетов (отток денежных средств). Идентификация соответствующих проводок в системе бухгалтерского учета обеспечи­вает помимо прочего группировку оттоков и притоков денежных средств по важнейшим видам деятельности (текущая, инвестицион­ная, финансовая).

Прогнозирование денежных потоков. Смысловая нагрузка этого блока определяется тем обстоятельством, что многие решения фи­нансового характера, например инвестиции и выплата дивидендов, нередко предполагают единовременные оттоки крупных объемов де­нежных средств, которые должны быть своевременно накоплены. Прогнозирование денежных потоков является непременным атрибу­том бизнес-планирования и вообще взаимоотношений с потенциаль­ным и (или) стратегическим инвестором.

Стандартная последовательность процедур методики прогнозиро­вания денежных потоков в определенном периоде выглядит следую­щим образом:

· прогнозирование денежных поступлений;

· прогнозиро­вание оттоков денежных средств;

· расчет чистого денежного потока (излишек/недостаток);

· определение совокупной потребности в долго­срочном (краткосрочном) финансировании.

Определение оптимального уровня денежных средств. Смысловая нагрузка последнего блока определяется необходимостью нахожде­ния компромисса между, с одной стороны, желанием обезопасить себя от ситуации хронической нехватки денежных средств и, с дру­гой стороны, желанием вложить свободные денежные средства в ка­кое-то дело с целью получения дополнительного дохода.

В мировой практике разработаны методы оптимизации остатка денежных средств, в основе которых заложены те же идеи, что и в методах оп­тимизации производственных запасов. Наибольшую известность по­лучили модели Баумоля, Миллера — Орра, Стоуна и имитационное моделирование по методу Монте-Карло. Суть дан­ных моделей состоит в том, чтобы дать рекомендации о коридоре варьирования остатка денежных средств, выход за пределы которого предполагает либо конвертацию денежных средств в ликвидные цен­ные бумаги, либо обратную процедуру.

Эквиваленты денежных средств. Этим термином описываются ликвидные рыночные ценные бумаги, которые с минимальным вре­менным лагом могут быть трансформированы в денежные средства. «Живые» деньги нужны любому предприятию; вместе с тем, по­скольку перечисленные выше модели оптимизации остатка денежных средств весьма теоретизированы, на практике обычно руководствуют­ся здравым смыслом, выбирая, какую часть мобильных активов дер­жать на расчетном счете, а какую временно разместить в ценных бу­магах. В результате такой политики у предприятия на балансе фор­мируются краткосрочные финансовые вложения.

Любая самая сложная финансовая операция представляет собой комбинацию двух элементарных действий — инвестирования и заим­ствования, причем эффективность операции оценивается процентной ставкой.

Инвестирование означает вложение средств в надежде в бу­дущем получить достаточный денежный поток; заимствование — при­влечение средств с намерением выгодно вложить их в известный проект, за счет которого в будущем удастся расплатиться с кредито­ром. Чаще всего подобные операции растянуты во времени, т. е. рас­пространяются на несколько базисных интервалов.

Формирование портфеля ценных бумаг, равно как и любые опе­рации с отдельными финансовыми активами, основано на примене­нии ряда формализованных критериев. В основе этих критериев: а) понятие временной ценности денег и б) методы оценки распре­деленных во времени денежных потоков.

Денежные ресурсы, участвующие в любой финансовой операции, имеют временную ценность, смысл которой может быть выражен следующей сентенцией: денежная единица, имеющаяся в распоряже­нии инвестора в данный момент времени, более предпочтительна, чем та же самая денежная единица, но ожидаемая к получению в не­котором будущем. В принципе возможны отклонения от сформули­рованного правила, однако они носят достаточно абстрактный харак­тер (в качестве примера можно привести ситуацию, когда доступная процентная ставка равна нулю). Причина очевидна — деньги должны постоянно умножаться, т. е. генерировать доход.

Вкладывая деньги в некоторую ценную бумагу, инвестор полага­ет, что исходная инвестиция окупится последующими поступления­ми (проценты, дивиденды). Таким образом, с финансовым активом олицетворяется распределенный во времени денежный поток (IС, CF₁, CF₂, ... , CF_n), состоящий из исходной инвестиции (IС), т. е. за­трат на покупку ценной бумаги, и некоторых доходов (CF_k), генери­руемых ею в дальнейшем через равные базисные интервалы. Очевид­но, что с формальной стороны операция выгодна, если, по крайней мере, сумма доходов с учетом фактора времени превосходит величи­ну инвестиции.

Поскольку отдельные элементы денежного потока не сопоставимы между собой из-за временной ценности денег, т. е. простое суммиро­вание элементов потока невозможно, применяют специальные опера­ции — наращение и дисконтирование.

В первом случае все элементы денежного потока приводятся к концу финансовой операции, во вто­ром — к ее началу. В обоих случаях используется схема сложных про­центов, предполагающая капитализацию процентов (см. рис. 1).

Рис. 1. Логика операции наращения и дисконтирования

Операция наращения призвана ответить на вопрос: какую сумму F удастся получить через k базисных периодов при инвестировании под процентную ставку г; операция дисконтирования отве­чает на вопрос: чему эквивалентна сумма F, ожидаемая к получению через k базисных периодов, если приемлемая доходность финансовой операции равна г. Ответы на поставленные вопросы находятся с по­мощью следующих формул:

наращивание: F = P x (1+r)^k,

дисконтирование: P = F / (1+r)^k.

С помощью данных формул величины Р и F как бы уравнивают­ся в том смысле, что для лиц, участвующих в финансовой операции, Р «сегодня» — это все равно что F «завтра».

Именно эти формулы являются базовыми при построении алго­ритмов оценки финансовых активов и обосновании решений по опе­рациям с ними.

Финансовый актив, как и любой товар, продающийся на рынке, имеет несколько характеристик, определяющих целесообразность операций купли/продажи с этим специфическим товаром. В отличие от обычных потребительских товаров финансовые активы приобрета­ются не с целью их фактического потребления, а с намерением в дальнейшем получить либо регулярный доход, генерируемый данным активом (например, проценты, дивиденды), либо спекулятивный до­ход (доход от операций купли/продажи). Поэтому наибольший инте­рес представляют такие характеристики финансового актива, как стоимость, цена, доходность, риск.

Инвестор, принимая решение о целесообразности приобретения того или иного финансового актива, пытается оценить экономиче­скую эффективность планируемой операции. Совершенно очевидно, что он может при этом ориентироваться либо на абсолютные, либо на относительные показатели. В первом случае речь может идти о цене и (или) стоимости актива, во втором — о его доходности.

Логика рассуждений инвестора в первом случае такова. Финансо­вый актив имеет две взаимосвязанные абсолютные характеристики: во-первых, объявленную текущую рыночную цену (Р_m), по которой его можно приобрести на рынке, и, во-вторых, теоретическую, или внутреннюю, стоимость (V_t). Цена — объявлена, в любой момент вре­мени она однозначна; что касается внутренней стоимости, то она субъективно оценивается инвестором исходя из конъюнктуры рынка и его личных инвестиционных возможностей.

Возможны три ситуации:

Р_m < V_t,   Р_m > V_t,   Р_m = V_t.

В первой ситуации цена актива, по мнению инвестора, занижена, поэтому актив целесообразно купить; во второй — цена завышена, ак­тив нужно продавать. Таким образом, в основе решения о куп­ле/продаже финансового актива лежит умение оценивать его внут­реннюю стоимость.

Для этой цели применяется модель Уильямса, в основе которой заложена идея дисконтирования ожидаемых поступ­лений по приемлемой ставке дисконтирования. С помощью этой мо­дели рассчитывают приведенную, или дисконтированную, стоимость поступлений (PV), которая и будет давать субъективную оценку тео­ретической стоимости актива:

Для того чтобы воспользоваться представленной моделью, инве­стор должен спрогнозировать показатели: CF_k, n и r. В данном слу­чае г является ставкой дисконтирования и характеризует приемле­мую норму прибыли (доходность), т. е. норму прибыли, которую хо­чет или может позволить себе инвестор.

На практике большее распространение получил подход, ориенти­рующийся на показатели доходности и риска. Дело в том, что доход­ность, как относительный показатель, легче интерпретируема и мо­жет использоваться в пространственно-временных сопоставлениях. Для оценки используется та же самая модель Уильямса, но в не­сколько ином варианте:

В данной формуле считаются заданными показатели: CF_k и n. Найденное из этого уравнения значение г как раз и будет ха­рактеризовать доходность финансового актива.

Таким образом, инвестор оценивает значения исходных парамет­ров для последнего уравнения, находит значение г и сравнивает его с устраивающей запросы инвестора нормой прибыли. В том случае, если ценная бумага «обещает» доходность, превышающую приемле­мую норму прибыли, она является привлекательным объектом инве­стирования.

В приведенной последовательности действий речь шла только о доходности актива. На практике оценки доходности рассматриваются в комплексе с оценками риска.